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 期貨庫存較大，期價滯后于現(xiàn)貨價

3月，滬膠完成主力合約換月。由月度來看，前主力合約RU1605以10310元/噸開盤，10985元/噸收盤，月度漲幅6.86%；新主力合約RU1609以10565元/噸開盤，11370元/噸收盤，月度漲幅7.87%。

滬膠市場今年的反彈較去年提早了近一個月，但在3月初的兩個交易日急漲創(chuàng)出階段性高點后，全月寬幅振蕩，節(jié)奏上與去年形成鮮明對比。同樣是季節(jié)性反彈，但行情節(jié)奏截然不同。

泰國停割，國內(nèi)新膠季預(yù)計推遲開割

3月份，泰國南北部種植區(qū)陸續(xù)進入停割期。截至4月8日，白片月度（下同）上漲13%，煙片上漲13%，杯膠上漲10%，乳膠漲幅達(dá)到22%。

圖為原料價格走勢（單位：泰銖/公斤）

圖為原料結(jié)構(gòu)性價差（單位：泰銖/公斤）

2月中旬中國春節(jié)結(jié)束后，原料價格開始企穩(wěn)反彈，且反彈力度明顯強于滬膠。從絕對價位水平來看，已接近去年6月初的反彈高點。不同原料中，膠乳表現(xiàn)最為亮眼。由于中國春節(jié)后需求階段性恢復(fù)，而主要出口國——泰國即將進入停割期，因而供需錯配導(dǎo)致原料價格季節(jié)性偏強。同時，因新鮮膠乳難以保存，因此相較其他原料，價差結(jié)構(gòu)性升水?dāng)U大。從往年來看，這一情況預(yù)計要持續(xù)至5月下旬泰國進入開割季后才會開始收斂。

國內(nèi)2016年度新膠季，云南產(chǎn)區(qū)已陸續(xù)開割。開割初期原料因干含量不高而無法制成全乳膠及標(biāo)一，而全面開割需等到4月下旬潑水節(jié)后才能進行判斷。海南產(chǎn)區(qū)預(yù)計將于4月下旬開割，較正常開割推遲7—10天。

輪胎廠開工率繼續(xù)回升，重卡銷量企穩(wěn)好轉(zhuǎn)

元宵節(jié)之后，輪胎廠陸續(xù)恢復(fù)開工。據(jù)筆者3月中旬在山東東營進行的調(diào)研來看，受美國全鋼胎“雙反”調(diào)查影響，輪胎廠加緊出口，同時，歐洲、中東市場訂單尚可。另一方面，內(nèi)需有所好轉(zhuǎn)。近年來，輪胎廠以低成品庫存為主，因而年后產(chǎn)成品庫存出現(xiàn)被動下降；而隨著開工率恢復(fù)，合成膠、鋼絲簾線等原料價格上漲，輪胎廠開始改變原來的隨用隨買策略，補充原料庫存的意愿普遍提高。

圖為輪胎廠周度開工率

圖為重卡月度銷量（單位：輛）

截至4月8日，輪胎工廠開工基本平穩(wěn)，山東地區(qū)全鋼胎開工率為70.12%，周度環(huán)比增長1.43%。國內(nèi)半鋼胎開工率為75.67%，周度環(huán)比增長1.18%。市場整體需求較前期稍有好轉(zhuǎn)，出廠價格平穩(wěn)。

2月，重卡銷售同比增速結(jié)束連續(xù)18個月的負(fù)增長，達(dá)到16%，終端銷售增速由負(fù)轉(zhuǎn)正無疑為市場打了一劑“強心針”。3月，重卡同比增長6%，由于2月份正值春節(jié)，因而環(huán)比大增106%。

2月以來重卡市場出現(xiàn)增長，一是去年月均降幅達(dá)到25%所帶來的基數(shù)效應(yīng)，二是一季度國內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以及物流需求增加帶動了重卡銷售企穩(wěn)回升。不過，需要保持謹(jǐn)慎的是，3月7.2萬輛的銷售量還是低于近四年以來的月度平均值（2012—2015年3月份重卡銷量均值為8.45萬輛）。

現(xiàn)貨庫存持續(xù)下降，期貨庫存壓制滬膠反彈

上游進入停割期，下游開工率提升，反映到中間環(huán)節(jié)則是庫存開始下降。2月底，青島保稅區(qū)現(xiàn)貨庫存結(jié)束自2015年7月以來的庫存累積，出現(xiàn)下降，時間點上早于往年近一個月的時間。截至3月底，青島保稅區(qū)包括合成橡膠在內(nèi)的橡膠總庫存為25.7萬噸，較2月底下降0.56萬噸，環(huán)比下降2%。

期貨庫存邊際增速自1月份以來逐漸放緩。相比去年下半年快速攀升，今年至今，僅增加不到4萬噸。不過，由于總庫存接近30萬噸，為28.8萬噸，大部分將在今年11月份到期，期貨升水，使得資金主動做多滬膠的意愿明顯偏弱，滬膠上漲節(jié)奏慢于現(xiàn)貨。

圖為保稅區(qū)庫存（單位：萬噸）

原料丁二烯急速拉漲，合成膠前期生產(chǎn)動力不足

2月，受國際原油價格企穩(wěn)反彈刺激，丁二烯價格持續(xù)上行，一方面，由于原料價格上漲過快，合成膠較丁二烯的價差在3月初時，曾急劇收窄至2000元/噸以內(nèi)，加工利潤收窄使得合成膠生產(chǎn)企業(yè)加工動力不足；另一方面，下游輪胎廠對原料需求增加，由此，合成膠出現(xiàn)階段性緊缺，市場價格急速上行。截至4月8日，合成膠較丁二烯升水修復(fù)至3350元/噸，有望激勵國內(nèi)合成膠企業(yè)加快生產(chǎn)，后市需關(guān)注合成膠產(chǎn)量是否有效提高。

圖為上期所庫存與倉單（單位：萬噸）

根據(jù)全國乘聯(lián)會公布的最新數(shù)據(jù)，中國3月份廣義乘用車銷量同比增長7.8%，2月數(shù)據(jù)則是下降3.7%，乘用車銷量由負(fù)轉(zhuǎn)正。1—3月份廣義乘用車?yán)塾嬩N量同比增長6.8%。產(chǎn)業(yè)鏈出現(xiàn)良性傳導(dǎo)。

圖為上海地區(qū)合成橡膠市場價格（單位：元/噸）

海外停割期間，外盤強于內(nèi)盤，上周日膠在日元持續(xù)升值的情況下價格堅挺；國內(nèi)市場，現(xiàn)貨價格強而期貨價格弱。與此同時，合成膠原料丁二烯出廠價繼續(xù)上調(diào)，加工利潤縮小使得合成膠生產(chǎn)企業(yè)加工動力不足；年后下游輪胎廠開工率提升，對原料需求增加，合成膠出現(xiàn)階段性供不應(yīng)求。

在年后的上漲行情中，從節(jié)奏上看，滬膠最為疲弱。其原因在于期貨升水、倉單壓力重以及品種缺乏穩(wěn)定的下游需求。因此，盡管基本面出現(xiàn)季節(jié)性好轉(zhuǎn)，但滬膠價格的上漲滯后于現(xiàn)貨。總之，4月滬膠季節(jié)性反彈正當(dāng)時，但因期貨庫存較大，后市將呈現(xiàn)“階梯型”上漲行情。

（作者單位：光大期貨）