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　　主要結(jié)論

　　上游產(chǎn)出端在天氣和價(jià)格的雙重作用下供應(yīng)彈性放大，目前國(guó)內(nèi)已經(jīng)逐漸步入停割期，泰國(guó)產(chǎn)量預(yù)計(jì)同比持平，整體流動(dòng)性并不寬松。年前中游流通環(huán)節(jié)和下游企業(yè)均存在補(bǔ)庫存預(yù)期，現(xiàn)貨價(jià)格存在較強(qiáng)支撐。

　　今年為重卡3年周期循環(huán)中的大年，銷量同比持續(xù)保持30%以上高增長(zhǎng)。這與2015年同期基數(shù)太低、房地產(chǎn)刺激、物流行業(yè)大整合帶來的換車潮以及治超專項(xiàng)行動(dòng)有關(guān)。重卡市場(chǎng)景氣度蔓延至輪胎行業(yè)，保證年前同比高開工和低庫存狀態(tài)。在去年全產(chǎn)業(yè)鏈虧損后，今年迎來強(qiáng)回歸，膠廠、貿(mào)易商和輪胎廠利潤(rùn)均得到階段性改善。膠價(jià)底部已經(jīng)確認(rèn)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升的情況下，滬膠保持慣性上漲。但是短期急速拉漲已經(jīng)偏離基本面，期現(xiàn)價(jià)差達(dá)到年內(nèi)高點(diǎn)，同時(shí)煙片進(jìn)口交割窗口打開，吸引新增套利盤口入場(chǎng)，未來不排除暴力回歸，做多風(fēng)險(xiǎn)在逐步增加。多單謹(jǐn)慎持有，進(jìn)行移動(dòng)止盈，關(guān)注上方18500-20000壓力。

　　一、行情回顧

　　滬膠1705最高18450，最低13450，收于14040，環(huán)比漲3475點(diǎn)，漲幅23.8%。滬膠成交1366.6萬手，持倉量42萬手。滬膠月初突破前期平臺(tái)后一路上行，空頭抵御能力較弱，套利盤部分爆倉。目前主力換月的也在進(jìn)行，同時(shí)交割庫老膠出清達(dá)到136380噸，老膠出清后極大的減輕的期貨庫的壓力。

　　圖1：滬膠1705走勢(shì)

　　資料來源：文華財(cái)經(jīng)、國(guó)信期貨投資咨詢部

　　一、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)分析

　　1、產(chǎn)區(qū)供應(yīng)維持平穩(wěn)現(xiàn)貨跟漲節(jié)奏降溫

　　橡膠(20175, 120.00, 0.60%)產(chǎn)出端作為農(nóng)產(chǎn)品具有明顯的季節(jié)性特征，且國(guó)內(nèi)和泰國(guó)產(chǎn)區(qū)由于緯度不同也存在相應(yīng)的時(shí)間差。今年國(guó)外產(chǎn)區(qū)開割之后天氣先后出現(xiàn)干旱及多雨情況，使得在開割面積略增的情況下，實(shí)際產(chǎn)出累計(jì)同比并沒有大的變化。南部作為泰國(guó)天然橡膠的主要產(chǎn)區(qū)，其種植面積約占泰國(guó)總種植面積的63%左右；從降雨量的統(tǒng)計(jì)情況來看，11月份降雨仍然較多，仍無任何結(jié)束信號(hào)。原料收購量雖增加緩慢，但工廠開工尚可維持前期水平，標(biāo)膠生產(chǎn)情況穩(wěn)定，開工率維持在8成左右，然而后期開工率繼續(xù)上升可能性較小。整體來看今年標(biāo)膠產(chǎn)量有望持平或小幅超越去年水平，乳膠產(chǎn)量或基本與去年持平，而煙片膠產(chǎn)量或?qū)⒗^續(xù)小幅下降。

　　圖2：泰國(guó)產(chǎn)區(qū)天氣及原料價(jià)格

　　資料來源：卓創(chuàng)資訊、國(guó)信期貨投資咨詢部

　　國(guó)內(nèi)產(chǎn)區(qū)方面，云南西雙版納產(chǎn)區(qū)已陸續(xù)進(jìn)入停割期，膠水產(chǎn)量已經(jīng)很少。而且近日氣溫下降較快，基本已進(jìn)入無膠階段。同時(shí)受價(jià)格大漲影響，膠農(nóng)出售膠塊意愿不強(qiáng)，原料供應(yīng)顯緊。對(duì)于囤貨意愿，不同工廠之間觀點(diǎn)存在分歧。此外，前期滬膠上漲后，膠水跟漲明顯，膠水價(jià)格高于膠塊1-2元/公斤，因此多數(shù)膠農(nóng)賣膠水，囤膠塊者并不多。近部分工廠跟緬甸、老撾有替代指標(biāo)計(jì)劃，多則1-2萬噸，少量千八百噸，這也為國(guó)內(nèi)停割后，膠廠短期正常生產(chǎn)提供保障。由于對(duì)價(jià)格軌跡判斷存在困難，多數(shù)工廠避免承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，僅有個(gè)別膠廠停割后會(huì)加工膠塊，工廠生產(chǎn)延遲至12月中下旬。

　　人民幣混合膠價(jià)格跟隨滬膠，本月高開高走，目前較10月底上漲3100元/噸，美金船貨價(jià)格以及青島保稅區(qū)美金膠現(xiàn)貨報(bào)價(jià)均反彈290美元/噸；由于現(xiàn)貨價(jià)格拉漲過快導(dǎo)致市場(chǎng)詢盤冷清，多數(shù)商家對(duì)高價(jià)接受度有限，近期成交稀少。青島保稅區(qū)庫存低位，且泰國(guó)正處供應(yīng)高峰，進(jìn)而進(jìn)口情況良好，船貨活躍，青島保稅區(qū)庫存自今年2月以來首次出現(xiàn)上漲，其中天然橡膠上漲明顯；具體的，天膠5.54萬噸，合成膠3.04萬噸，復(fù)合膠0.51萬噸。預(yù)計(jì)下周，在外圍環(huán)境良好的情況下，仍存小漲預(yù)期。

　　圖3：青島保稅區(qū)庫存及增減情況

　　資料來源：wind、國(guó)信期貨投資咨詢部

　　2、輪胎漲價(jià)刺激終端提前消費(fèi)開工同比有望維持正增長(zhǎng)

　　10月份，國(guó)內(nèi)重卡市場(chǎng)共約銷售各類車型6.74萬輛，比去年同期的4.52萬輛同比大幅增長(zhǎng)49%，環(huán)比今年9月增長(zhǎng)27%。這個(gè)49%的同比增幅，也打破了今年8月份銷量同比增長(zhǎng)44%的最高增幅，創(chuàng)下了今年以來的月度漲幅新高。近期長(zhǎng)三角部分地區(qū)甚至出現(xiàn)供不應(yīng)求的情況。重卡市場(chǎng)持續(xù)高增長(zhǎng)與2015年同期基數(shù)太低、房地產(chǎn)刺激、黃標(biāo)車置換以及治超專項(xiàng)行動(dòng)有關(guān)。

　　在重卡銷量猛增的帶動(dòng)下，全鋼胎開工率打破去年的下滑局面，長(zhǎng)時(shí)間保持高開工低庫存的良性狀態(tài)。當(dāng)前雖然出口市場(chǎng)有所降溫，但是配套及內(nèi)銷兩大市場(chǎng)的向好態(tài)勢(shì)亦給開工一定的支撐。山東地區(qū)輪胎企業(yè)全鋼胎開工率為70.1%，環(huán)比略漲0.1個(gè)百分點(diǎn)，同比上漲6.2個(gè)百分點(diǎn)。半鋼胎企業(yè)開工較上周小幅走高，大部分企業(yè)開工穩(wěn)于偏高位態(tài)勢(shì)，僅個(gè)別企業(yè)略微提升，全年生產(chǎn)任務(wù)的沖刺、配套需求的增量以及出口市場(chǎng)穩(wěn)定均為半鋼胎的開工提供強(qiáng)勁動(dòng)力。近期國(guó)內(nèi)輪胎企業(yè)半鋼胎開工率為73.8%，環(huán)比上漲0.3個(gè)百分點(diǎn)，同比上漲5.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　圖4：子午線輪胎月度產(chǎn)量&輪胎開工率

　　資料來源：wind、國(guó)信期貨投資咨詢部

　　原料價(jià)格的大幅度波動(dòng)帶動(dòng)國(guó)內(nèi)輪胎企業(yè)漲價(jià)風(fēng)潮，目前漲價(jià)執(zhí)行力尚未完全展開，經(jīng)銷商觀望情緒濃厚，部分商家多根據(jù)自身情況庫存及銷售情況適量補(bǔ)庫。企業(yè)開工維持偏高位運(yùn)行態(tài)勢(shì)，隨著終端需求的季節(jié)性淡化，12月開工或?qū)⒊尸F(xiàn)小幅走低的態(tài)勢(shì)。整體來看，當(dāng)前原料價(jià)格的高位震蕩仍給國(guó)內(nèi)輪胎市場(chǎng)繼續(xù)走高的預(yù)期，但終端需求疲軟的制約，短期內(nèi)輪胎市場(chǎng)炒漲氣氛依然存在，但市場(chǎng)真正的上行仍需時(shí)日。

　　3、人民幣貶值抬升進(jìn)口商品成本

　　除了產(chǎn)業(yè)供需緊平衡支撐膠價(jià)以外，人民幣不斷貶值也是未來刺激上漲的關(guān)鍵因素。目前人民幣已創(chuàng)出7年來新低。橡膠是典型的“兩頭在國(guó)外”的商品，一頭是供應(yīng)由國(guó)外主導(dǎo)，人民幣貶值造成進(jìn)口成本提高；另一頭是輪胎生產(chǎn)一半用于出口，橡膠終端需求也受到國(guó)外影響，顯然貶值是利于出口的，兩個(gè)因素疊加效應(yīng)也可能對(duì)橡膠有利好支撐。

　　圖5：離岸人民幣走勢(shì)

　　資料來源：文華財(cái)經(jīng)、國(guó)信期貨投資咨詢部

　　4、短期期價(jià)拉升過快期現(xiàn)結(jié)構(gòu)背離嚴(yán)重

　　2014年后期貨品種間的同步性明顯，說明基本面作用在弱化，而外圍影響力互補(bǔ)增強(qiáng)。本輪上漲即為資金助推下的市場(chǎng)共振性趨勢(shì)。由于滬膠價(jià)格拉漲過快，導(dǎo)致期現(xiàn)價(jià)差出現(xiàn)較大偏離，吸引相應(yīng)套利策略入場(chǎng)。一種方法是買混合膠拋期貨，等待價(jià)差回歸；另一種是在煙片套利窗口打開的當(dāng)下，將煙片交到上期所做倉單交割利潤(rùn)。雖然市場(chǎng)目前還處于慣性上漲的態(tài)勢(shì)，但后期一旦獲利較大的投機(jī)盤出現(xiàn)減倉，套利盤口會(huì)加快價(jià)格回歸的速度和力度，成為潛在的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　圖5：煙片和滬膠價(jià)差

　　資料來源：qinrex、國(guó)信期貨投資咨詢部

　　三、操作建議：

　　在去年全產(chǎn)業(yè)鏈虧損后，今年迎來強(qiáng)回歸，膠廠、貿(mào)易商和輪胎廠利潤(rùn)均得到階段性改善。膠價(jià)底部已經(jīng)確認(rèn)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升的情況下，滬膠保持慣性上漲。但是短期急速拉漲已經(jīng)偏離基本面，期現(xiàn)價(jià)差達(dá)到年內(nèi)高點(diǎn)，同時(shí)煙片進(jìn)口交割窗口打開，吸引新增套利盤口入場(chǎng)，未來不排除暴力回歸，做多風(fēng)險(xiǎn)在逐步增加。多單謹(jǐn)慎持有，進(jìn)行移動(dòng)止盈，關(guān)注上方18500-20000壓力。

　　國(guó)信期貨 賈敏